本文系深潜atom第622篇原创作品

和大部分医疗科技企业”一司一事“的格局不同，有这么一家精准医疗企业——思路迪，怀揣着“诊疗一体化”理念，同时展开癌症诊断和治疗业务。一方面通过精准诊断的方式，在早期发现癌症，以提高患者5年生存率；另一方面，通过肿瘤特效药延长癌症晚期患者的生存时间。

(相关资料图)

全新而又不同的业务布局模式，让思路迪快速脱颖而出。不过，两条不同赛道的业务，在成长的道路上很容易出现冲突，为了业务更好地发展，思路迪在2018年正式拆分为思路迪诊断和思路迪医药。

拆分4年后，聚焦于肿瘤药物研发的思路迪医药，率先在2022年12月15日登陆港交所。与其他亏损生物医药公司不同的是，思路迪医药登陆港交所后开始了狂飙。截至2023年3月7日，在短短不足3个月内，思路迪医药股票从29港元/股发行价狂飙至76港元/股，增长162%。

思路迪医药募资额为2.51亿港元，主要用于公司产品和候选药物的研发、监管备案和商业化。当前，思路迪医药仅具备研发能力，商业化能力主要依赖于合作伙伴，若无法建立自身销售网络，思路迪医药狂飙的底气在哪呢？

01

一边亏损，一边狂飙

关于思路迪医药的故事，要追溯到2010年。彼时在生物科技领域积累了丰富经验的熊磊，希望改善癌症患者的生活质量，创立了思路迪。为此在熊磊的带领下，思路迪同时建立伴随诊断和新药开发业务，并整合两个研发平台，全面解决肿瘤早期诊断和治疗问题。

2014年，思路迪刚刚成立的第3年，熊磊在一次医药会议上，遇到了对公司影响深远的龚兆龙。此时的思路迪已经构建了全球最大的肝癌原代细胞库，且数量超过1000株，这成功吸引了刚刚辞任百济神州副总裁的龚兆龙的注意力。自此加入思路迪，成为联合创始人和CEO，带着医药行业有着丰富经验，亲自负责精准药物研发业务。这一年，也成为了思路迪医药的元年。

创业的道路崎岖不平、险象丛生，哪怕撑过去是柳暗花明，但更多的创业公司死在某些节点上。整合两个研发平台、贯彻“诊疗一体化”理念的思路迪，获得了资本市场和医疗市场的双双认可。天眼查数据显示，2011年到2017年，思路迪连续完成了7轮融资。

肿瘤的诊断和治疗是两条完全不同的道路，同时发展两条业务对于思路迪来说，很难兼顾。为了满足业务发展和资本市场的需求，思路迪在2018年正式拆分为思路迪诊断和思路迪医药。思路迪医药由药品研发部门独立而来，聚焦于肿瘤药物研发，由龚兆龙全权负责。

龚兆龙在回国前，曾在美国FDA药品审评中心担任新药审评员10年，深深了解创新药的研发困难。不过，配合思路迪的数据优势和技术实力，可以有效地提高新药研发成功率。2021年11月，思路迪医药与先声药业和康宁杰瑞生物制药联合研发的创新PD-L1抗体药物恩沃利单抗注射液，成为我国首个获批的国产PD-L1抑制剂。

△恩沃利单抗注射液

恩沃利单抗的上市，开启了思路迪医药的商业化大门。2020年、2021年和2022年前5个月，思路迪医药营收分别为0元、6026万元、1.61亿元。不过碍于恩沃利单抗上市时间过短，思路迪同样处于低营收高亏损的现状。2020年到2022年5月31日止五个月，经营亏损分别为6.35亿元、14.62亿元及2.93亿元，报告期内合计亏损23.9亿元。

亏损的同时，思路迪医药的现金流也长期为负，报告期内经营现金流分别为-2.78亿元、-3.77亿元及-1.13亿元。此外，思路迪医药的资产负债率分别高达356%、314%、347%。通过港交所获得的2.51亿港元融资，对于思路迪医药来说似乎杯水车薪。

△上市募资额

2022年12月，新冠肺炎疫情防控方式改变后，港交所的医疗股几乎是集体上扬。赶上了行业风口的思路迪医药，上市后股票一直在狂飙。反观国内创新药龙头企业恒瑞医药，股票虽然上涨，但整体相对平稳。上市以来，思路迪医药的股票增长明显高于同行平均水准，值得关注。

02

PD-L1的红海市场，思路迪医药并非安枕无忧

经过多年的研发，当前思路迪医药在一款商业化产品恩沃利单抗注射液外，依然还有11款候选药物管线，其中7款处于临床阶段，依然需要思路迪医药长期投入。

2020年、2021年和今年前5个月，思路迪医药研发费用分别为2.64亿元、3.71亿元、1.38亿元。众多在研产品，意味着思路迪医药仍需要花费大量资金用于研发。

每年数以亿计的研发投入，似乎还未能验证其研发实力，未能获得足够的技术积累。招股书显示，思路迪在国内仅获得10项授权专利；此外，当前已经上市的恩沃利单抗，也是合作研发。2016年，思路迪与康宁杰瑞签署合作协议，共同开发该药，前者负责肿瘤领域临床开发，后者负责研发生产。其他在研药物，能否按照计划顺利上市，依然成疑。

医疗的长赛道，在考验研发能力外，更多的是考验思路迪医药的市场和销售能力。不过，当前的PD-L1市场并非一片蓝海，在恩沃利单抗获批上市前，国内已有4款进口、6款国产PD-L1药物。如今，在国内获批上市的PD-1/PD-L1抗体药物合计有16款，其中包含10款PD-1单抗，5款PD-L1单抗，1款国产PD-1/CTLA4双抗。若考虑审批当中的产品，未来这一市场将更加“内卷”。

△产品管线

相比较其他家产品独享，恩沃利单抗却是三家共享。除了研发的思路迪医药与康宁杰瑞，同样负责商业化的先声药业，2020年3月两者与先声药业签订三方合作协议，由先声药业负责恩沃利单抗在中国内地的商业化。

思路迪最大的问题在于价格，恩沃利单抗的年度费用高达31.1万元，百济神州替雷利珠单抗已经率先进入乙类医保目录，年度费用为5.03万元；复宏汉霖的斯鲁利单抗年度费用为28.33万元。需要三家分润的恩沃利单抗，在价格上并无优势。更何况，与价格相冲突的是非必要性，恩沃利单抗的市场容量有限。

恩沃利单抗每个月为思路迪医药带来3000万以上的收入，不过，思路迪医药在2021年和2022年仅获得恩沃利单抗实际利润率分别为12.6%和17.8%。目前看来，思路迪的核心优势是研发，市场和销售尚未被验证，依靠先声药业也难以保证自身的未来收益。

在红海竞争中，十分考验思路迪医药的回血能力，出海似乎可以逃避内卷。但全球在研PD-1单抗在研药物已经超过150款，竞争压力并不比国内小，尚无商业化能力的思路迪医药，如何在国际市场突围。

思路迪拆分的两家公司，无论在基因诊断领域，又或者在肿瘤创新药领域，都要面临各自领域的强敌，“诊疗一体化”理念想象力更大，但挑战难度更高。在自身资金和研发能力都有限的情况下，且任何一条业务线都不占优势的同时，“诊疗一体化”优缺点尽显，能否取得预期成果犹未可知。

在医疗的长赛道中，若在市场竞争中无法脱颖而出，短期内任何创新和成就都可能沦为昙花一现，随时都有掉队的可能。

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